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基于不同并购动机的上市公司并购绩效研究

作　者: 钟祺
导　师: 张静琦
学　校: 西南财经大学
专　业: 金融学
关键词: 并购动机并购绩效企业整合战略发展
分类号: F271
类　型: 硕士论文
年　份: 2009年
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内容摘要

企业的兼并、收购与重组,是企业运用资本市场实现对外扩张或变革自身的活动,它最能体现市场经济的效率。而通过在资本市场上的并购活动,能使企业快速的增大自身资本,转变经营机制,进入新的领域、改变产业结构、扩大市场份额,实现产业升级。至今为止,西方国家经历了五次明显的并购浪潮。第五次以“跨国并购,强强联合”为特征的并购活动促进了全球经济一体化进程和行业的集中度。自1993年“宝延之争”拉开我国上市公司资本市场并购的序幕以来,伴随着我国经济持续、健康、快速发展与资本市场的蓬勃兴起,上市公司并购规模日益扩大,数量年年创历史新高。而并购方式也日趋多样化。上市公司并购因此受到空前广泛的关注。但是,在现实生活中,并购是否真正给参与方的股东带来了收益呢?是否只是资本市场上的一场“零和”博弈,或是相关利益者的利益分配?并购是否从实质上改善了上市公司的经营业绩,取得了人们多预想的种种协同效应,扩大了市场份额,实现了公司的战略发展和产业升级呢?是什么导致了企业的并购,在不同的并购动机下,对着并购的绩效又有着怎么样的影响?国外学者对并购动机的研究从公司经营发展需要的角度、管理者能力、委托-代理角度提出了战略规划理论、多角化理论、自负假说、委托问题理论等。较之成熟的市场,我国在公司治理、资本市场发展水平、立法完善程度和企业家素质方面都有着很大差距,加之我国政府作为股东和经济管理者,对企业干预较多,因此我国的并购还有其他的动机。而并购的绩效通过并购后管理协同效应、财务协同效应、市场份额效应等的取得得以实现。因此,上述各种效应既是并购绩效好坏的反映也是并购活动产生的动机。基于不同动机下的上市公司并购绩效的研究关系到正确认识并购活动、规范并购行为,提高相关利益各方的决策效率等诸多方面,也是确定监管立法基本价值取向的基础。因此,本文将从并购动机的角度来对并购绩效进行研究。本论文主要由以下章节构成:一、导论。本文首先介绍了研究的是在资本市场快速发展,企业在经济生活中的主体作用日益体现,企业并购成为规划企业战略与公共政策不可忽视的背景下提出的。然后,归纳了本文的主要研究方法为案例分析法。二、企业并购的相关理论。本章分为三节,第一节对企业并购进行了相关的阐述,枢要针对兼并、收购的基本概念和对并购的分类。第二节阐述企业并购的动机,包括国外成熟的并购动机理论和我国特殊国情下,不同于国外的企业并购动机。这些动机有国家作为管理者,为实现社会稳定、盘活国有资本存量为目的的并购,也有在我国法制不健全,投资者素质不高的情况下,某些上市公司为追求二级市场上超额收益的而产生的投机性并购动机和从我国企业家一味追求规模的扩张而产生的并购活动。第三节首先叙述了企业并购后可能取得的效应。因为企业并购的原始动机在并购后以各种不同的效应体现出来,这些效应是:1)管理协同效应;2)经营协同效应;3)财务协同效应;4)企业扩张效应;5)市场份额效应。这些效应的实现与否也关系到企业并购绩效的优劣。三、企业并购绩效的衡量方法及并购绩效影响因素。本章分为两节。第一节首先介绍了研究常用的方法:累计平均超额收益率法、平均股价法、财务指标法。以市场上股票价格变化来衡量并购绩效的方法依赖于资本市场是否有效,在何种程度上有效的假设。(强有效市场、半强有效市场和弱有效市场)。由于我国资本市场发展尚不够成熟,信息披露制度还不完善、内幕交易现象多有发生。用基于股票价格波动来衡量并购绩效的方法受到了很大的考验。另外,并购活动本身,应该是为了企业发展的需要,服从于企业的战略规划。因此,并购后企业的经营业绩是否得到提升,盈利能力是否有所增强,是考证并购活动的必要性和有效性的依据。因此,本文较为重点的介绍了财务指标分析法。并在第四章的案例里,用并购前后目标公司财务指标的变化来分析说明并购的绩效的好坏。当然,会计报表的造假、财务数据可能出现的可比性不强的问题也是制约财务指标法使用的因素。此外,本章第二节还分析了并购过程中影响并购绩效的其他因素。这些因素是除了并购动机外的,在并购活动的前、中、后期出现的和管理者能力、执行力度和企业整合有关的影响绩效因素。对于其他方面的影响因素,本文不做考虑。四、案例分析。第四章选取了我国上市公司并购案例中的两个典型案例,根据并购后目标公司、收购公司的经营业绩变化,从并购动机方面来分析并购绩效取得的原因。一个案例是西安东盛集团收购湖北潜江制药的案例。东盛集团是一家靠着不停的收购、兼并在短短7年时间里发展成为医药行业内的龙头企业。在2003年收购潜江制药股份有限公司时,旗下已有通过兼并拥有的青海制药、东盛科技启东盖天力制药股份有限公司、陕西东盛医药等多家子公司。但是,由于企业“通过超大规模的并购,实现企业超常规的发展”的指导思想,企业扩张的速度过快,导致了在2003年收购潜江制药后,企业债务负担加重、对并购的企业来不及也没有能力整合、盈利能力下降等一系列问题,使得两家企业都没有实现并购的协同效应。对银泰股份收购金果实业的案例则是从另一个角度进行的。本文从银泰收购金果实业后,金果实业在其2003年、2004年年度报告中披露的事项结合收购后金果实业的绩效来分析银泰股份的收购动机,以此来说明我国并购中的非战略性并购动机和此动机下的并购绩效。五、我国上市公司并购绩效优化的政策建议。根据上述的并购动机理论和实践中出现的问题从三个层次给出建议。从企业视角方面,我们鼓励以提高企业核心竞争力、为股东创造财富、增加企业盈利能力为目的战略性并购。因为基于企业发展的并购活动最能实现资源的优化配置,增加社会财富。其次,并购后两企业的整合也是并购绩效好坏的关键因素。因此,本文在企业整合工作方面提出了操作性的建议。第二,就是资本市场角度的建议。在这一层面,又分三个方面来给出对策。其一、由于我国资本市场结构的单一,融资渠道的狭窄,造成了追求“壳”资源为目的的并购活动的产生。我国应当发现多层次的资本市场。解决不同层次企业的不同融资需求。其二、由于我国的并购活动常常演变以圈钱或市场炒作为目的报表重组和虚假重组,被重组的多是ST企业、绩差企业。这样的重组不能给社会带来价值,只是二级市场的一场“零和博弈”,被侵占的是中小投资者的利益。因此,应加强价值投资的理念。第三、作为并购活动中的重要中介机构,投资银行的服务水平对并购绩效有着很大的影响。因此,应当发展投资银行等中介机构,提高其的、服务水平。最后,本文从政府视角提出了建议。我国政府作为公司大股东,在扮演大股东角色时还扮演着社会管理者的角色,因此在做决策时,还考虑了维护社会稳定,解决就业人口等非经济因素。而健全的社保体系也有利于某些并购活动绩效的提高。政府作为社会管理者和宏观经济政策制定者,可以对并购活动进行引导和政策上的规范,这都有助于并购绩效的提高。本文的主要创新之处体现在以下方面:关于并购绩效的研究多是从两方面进行的,一是通过二级市场上收购公司和目标公司短期、长期股票价格的波动来衡量并购是否带来了超额收益,若这种超额收益显著存在,那么并购给股东带来了价值,并购能产生效应。二是通过目标企业和收购企业的财务指标的改善,来评判并购行为的。但是以上的两种研究,都只是对“绩效”这个现象进行探索,几乎没有从动机这个角度出发来研究造成这种现象背后的原因。然而,并购的绩效与并购的动机却是紧密联系在一起的。本文紧扣两者之间的联系,对并购绩效背后的原因进行分析,希望能通过这样的分析,对我国并购活动的规范、并购绩效的提高提供理论上的支持和建议。

全文目录

内容摘要  3-7
ABSTRACT  7-12
1. 绪论  12-19
  1.1 选题背景和问题的提出  12-13
  1.2 本文的研究意义与研究方法  13-14
    1.2.1 研究意义  13-14
    1.2.2 研究方法  14
  1.3 研究现状  14-17
    1.3.1 国外相关绩效研究结果  14-15
    1.3.2 关于并购绩效的国内研究成果  15-17
  1.4 研究的创新工作  17-19
2. 企业并购相关理论阐述  19-29
  2.1 企业并购基本概述  19-21
    2.1.1 企业并购的定义  19-20
    2.1.2 并购的分类  20-21
  2.2 企业并购的动因理论  21-23
    2.2.1 效率理论  21
    2.2.2 战略规划理论  21-22
    2.2.3 多角化理论  22
    2.2.4 协同效应理论  22
    2.2.5 代理问题理论与管理者主义  22-23
    2.2.6 自负假说  23
    2.2.7 自由现金流假说  23
  2.3 我国上市公司并购动机  23-25
  2.4 企业的并购效应分析  25-29
3. 企业并购绩效的衡量方法及并购绩效影响因素  29-34
  3.1 企业并购绩效衡量方法  29-32
    3.1.1 财务指标分析法  29-31
    3.1.2 累计平均超额收益率分析  31-32
    3.1.3 平均股价分析法  32
  3.2 并购绩效的影响因素  32-34
4. 我国上市公司并购案例分析  34-42
  4.1 东盛科技收购潜江制药的案例  34-38
    4.1.1 公司的背景资料简介  34-35
    4.1.2 并购动机分析  35-36
    4.1.3 并购过程  36-37
    4.1.4 并购前后企业财务及绩效分析  37-38
  4.2 银泰股份收购金果实业的案例  38-40
  4.3 小结  40-42
5. 我国上市公司并购绩效优化的建议  42-50
  5.1 企业视角的政策建议  42-44
    5.1.1 鼓励和推动战略性并购  42-43
    5.1.2 重视并购后的整合工作  43-44
  5.2 资本市场视角的政策建议  44-47
    5.2.1 积极构建多层次资本市场体系  44-45
    5.2.2 倡导价值投资的理念  45-46
    5.2.3 发展以投资银行为主的中介机构  46-47
  5.3 政府视角的政策建议  47-50
    5.3.1 规范政府股东身份的行政干预  47-48
    5.3.2 完善政府社会管理者身份的政策法规  48
    5.3.3 加强上市公司并购信息披露监管  48-50
参考文献  50-52
后记  52-53
致谢  53

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