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基于行为金融学的股票市场投资者行为研究

作　者: 李静
导　师: 张汉亚
学　校: 中国社会科学院研究生院
专　业: 国民经济学
关键词: 行为金融投资者情绪政策市封闭式基金折价行为投资策略
分类号: F224
类　型: 博士论文
年　份: 2012年
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内容摘要

行为金融学是近年来国际金融学界的热点问题，它借鉴了心理学、行为学、社会学研究成果，系统地研究了投资者在非理性假设下的投资决策行为，及其对资产定价的影响。本文以行为金融学为基础，以股票市场投资者为研究对象，结合我国股市的实际，全面探讨了投资者情绪对股市收益、波动性的影响、封闭式基金折价现象和“政策市”对投资者行为的影响，以及一些适用行为金融学的投资策略。首先，本文采用了《股市动态分析》杂志发布的“好淡指数”来构造投资者情绪度量指标（包括短期指标和中期指标），建立VAR模型，对中国股票市场收益、波动性与投资者情绪之间的关系进行实证研究。本文通过格兰杰因果检验证实了短期、中期投资者情绪是影响A股大、中、小盘收益率变化的格兰德原因。在统计结果概率不严格的情形下，投资者中期情绪能够影响未来股市收益率变化，也具有一定的预测价值；而投资者短期情绪对股市收益预期具有一定的反向指标意义。其次，本文比较系统地分析了我国“政策市”形成的原因，主要从股市成交量和交易频率两方面实证分析了政策性因素对我国个人投资者行为的影响。实证结果表明，无论是“利好”政策还是“利空”政策，对投资者的交易频率和成交量都有显著的影响，可以直接影响投资者的交投活跃程度及出入市的意愿。我国投资者对于政策性因素的反应呈现“政策依赖性偏差”，即“过度贪婪”和“过度恐惧”等非理性情绪交替出现。第三，本文研究了我国封闭式基金“折价之谜”，分析机构投资者的非理性行为对股票市场投资的影响。实证研究发现，利用LST的投资者情绪及“噪音交易者”理论，能够对封闭式基金折价问题做出合理解释。我国封闭式基金折价联动和高度相关性现象，反映了“噪声交易者”情绪非理性的变化。不过，近年来我国封闭式基金的折价与股指之间的相关性在统计上逐渐减弱，利用传统封闭式基金折价指标进行市场预测的效果不理想。原因在于，随着开放式基金的迅猛发展，目前可交易的封基品种越来越少，因此存在被市场边缘化的倾向。本文的研究将有助于市场投资者认清自己，纠正或减少非理性行为，为投资者运用行为金融理论，选择投资策略，获取市场超额收益提供可供借鉴的参考意义。

全文目录

中文摘要  3-4
Abstract  4-11
绪论  11-17
  一、选题意义  11
  二、国内外研究现状及文献综述  11-14
    （一）国外研究现状  11-13
    （二）国内研究现状  13-14
  三、本文的研究难题及研究方法  14
  四、本论文的特色与创新  14-15
  五、基本思路和逻辑结构  15-17
第一章：相关理论介绍  17-30
  第一节认知偏差  17-23
    一、启发式  17-21
      （一）代表性经验法则  18-19
      （二）易得性经验法则  19-20
      （三）锚定与调整经验法则  20-21
    二、框定依赖偏差  21-22
      （一）对比效应  22
      （二）首因效应和近因效应  22
      （三）晕轮效应  22
    三、证实偏差  22-23
  第二节心理偏差行为  23-30
    一、过度自信理论  23-24
    二、后悔理论  24-25
    三、心理账户  25
    四、羊群行为  25-28
      （一）声誉与报酬模型  25-26
      （二）信息层叠模型  26-27
      （三）传染模型  27-28
    五、投资者情绪  28-30
第二章传统金融理论面临的挑战  30-41
  第一节有效市场假说面临的挑战  30-33
    一、有效市场假说  30-32
      （一）有效市场理论的发展  30-31
      （二）有效市场的定义与分类  31-32
    二、有效市场理论面临的挑战  32-33
  第二节理性人假设和套利理论面临的挑战  33-36
    一、理性人假设面临的挑战  33-34
    二、套利理论面临的挑战  34-36
  第三节预期效用理论的面临挑战  36-41
    一、预期效用理论  36-37
    二、预期效用理论面临的挑战  37-41
      （一）确定性效应-阿莱悖论  37-38
      （二）反射效应  38
      （三）分离效应  38-39
      （四）偏好反转  39-41
第三章行为金融学的发展  41-56
  第一节行为金融学的发展历史  41-43
  第二节行为金融学的理论基础与研究范式  43-48
    一、前景理论  43-48
      （一）个人风险决策  44-45
      （二）价值函数  45-46
      （三）决策权重函数  46-48
    二、行为金融学研究范式  48
  第三节行为资产组合理论  48-51
    一、单一账户下的资产组合理论  50
    二、多重账户下的行为资产组合理论  50-51
  第四节行为资产定价模型  51-56
    一、 BCAPM 模型  51-52
    二、 BSV 模型  52-53
    三、 DHS 模型  53-54
    四、 HS 模型  54-56
第四章投资者非理性对股票市场的影响实证研究  56-91
  第一节投资者情绪指标  56-62
    （一）显性（直接）投资者情绪指标  56-59
    （二）隐性（间接）投资者情绪指标  59-62
    （三）投资者情绪代理变量  62
  第二节主要数学模型与计量方法  62-66
    一、时间序列模型  63-64
      （一） DF 检验  63-64
      （二） ADF 检验  64
    二、向量自回归模型  64-65
    三、格兰杰（Grange）因果关系检验  65-66
  第三节投资者情绪指标与中国股票市场实证研究  66-73
    一、样本选择与数据处理  66-68
    二、描述性统计与相关性分析  68-73
      （一）描述性统计  68-72
      （二）好淡指数与股票指数的相关性  72-73
  第四节投资者情绪与中国股票市场收益的关系  73-91
    一、平稳性检验  74-75
    二、中国股票市场收益与投资者情绪的关系的 VAR 模型分析  75-82
      （一）建立股票市场收益与投资者情绪关系的 VAR 模型  75-80
      （二）中国股票市场收益与投资者情绪 VAR 模型的平稳性检验  80-82
    三、中国股票市场收益与投资者情绪的格兰杰因果检验结果  82-84
    四、好淡指数的脉冲响应函数分析  84-89
      （一）短期好淡情绪指数与申万大、中、小盘股指数的脉冲响应分析  84-86
      （二）中期好淡情绪指数变动率与申万大中小盘股指数周收益率的脉冲响应分析  86-89
      小结  89
    五、结论  89-91
第五章个人投资者政策依赖性偏差的实证研究  91-106
  第一节中国“政策市”起源  91-92
  第二节中国“政策市”对个人投资者行为影响的实证研究  92-102
    一、数据来源与研究方法  92-97
      （一）数据来源  92-95
      （二）政策依赖性偏差的实证方法  95-97
    二、实证检测与结果  97-102
    结论  102
  第三节构建有效政府干预机制  102-106
    一、政府有必要对股市进行有效干预  102-103
    二、对现有的证券市场机制进行改革  103-106
第六章机构投资者非理性对股票投资影响的实证研究  106-128
  第一节封闭式基金折价之谜  106-108
    一、国外封闭式基金折价的研究  106-107
    二、国内封闭式基金折价的研究  107-108
  第二节封闭式基金折价之谜的解释  108-112
    一、有效市场理论下的封闭式基金折价的解释  108-111
      （一）代理成本理论  108-109
      （二）资本利得税理论  109
      （三）资产流动性缺陷理论  109-110
      （四）基金业绩预期理论  110
      （五）市场分割理论  110-111
    二、行为金融理论对封闭式基金折价的解释  111-112
  第三节我国封闭式基金发展  112-114
    一、起步阶段  112-113
    二、封闭式基金规范发展期  113
    三、封闭式基金的盘整期  113-114
  第四节我国封闭式基金折价的实证研究  114-128
    一、数据来源与研究方法  114-115
    二、 LST 理论适用性的检验  115-116
    三、我国封闭式基金折价的统计分布特征  116-119
    四、我国封闭式基金折价交易的同步性  119-122
    五、我国封闭式基金上市时间选择的检验  122-125
    六、我国封闭式基金折价和不同市值股票收益率之间关系的检验  125-126
    七、结论  126-128
第七章行为金融理论下的投资策略研究  128-141
  第一节行为金融投资策略的类型  128-132
    一、逆向投资策略与动向投资策略研究  128-131
    二、小盘股投资策略  131
    三、集中投资策略  131-132
  第二节行为金融投资策略的相关研究  132-133
  第三节行为金融投资策略在实践中的运用  133-134
    一、富勒-泰勒资产管理公司  133-134
      （一） UBRLX 基金  133-134
      （二） UBVLX 基金  134
    二、巴菲特投资思想的分析  134
  第四节行为金融学指导下的投资过程管理  134-141
    一、行为金融学对投资管理的指引作用  134-136
    二、投资过程各环节管理要点  136-138
    三、对纠正投资者三种过度行为偏差的政策建议  138-139
    四、投资过程的节奏控制  139-141
第八章结论与进一步研究的方向  141-143
  第一节主要的结论  141-142
  第二节进一步的研究方向  142-143
    一、研究局限性  142
    二、研究方向的拓展  142-143
中外文参考文献  143-150
  一、英文部分  143-146
  二、中文部分  146-150
后记  150-151
在学期间学术成果情况  151

基于行为金融学的股票市场投资者行为研究

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