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信息透明度与控制权私利研究

作　者: 赵世阔
导　师: 张先治
学　校: 东北财经大学
专　业: 财务管理
关键词: 控制权私利信息透明度信息不对称信息操纵
分类号: F275
类　型: 博士论文
年　份: 2011年
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内容摘要

控制权私利是现代公司财务、公司治理以及经济发展相关理论的重要内容(Dyck and Zingales,2004),控股股东对私利攫取已经成为一个较为普遍的事实(Shleifer和Vishny,1997)。统计显示,截止2011年7月15日,我国资本市场已经有49只股票由于信息违规、控股股东侵害中小股东利益、掏空上市公司等因素的影响而被迫终止上市。控股股东对私利的攫取,又被称之为“隧道行为”,具有“隐蔽”的特征。“隧道”和“隐蔽”源于信息的不对称和不透明。控制权私利的特征表明信息透明度与控制权私利之间存在有着某种内在的联系。从信息不对称角度,研究信息透明度对控制权私利的影响,研究具体的影响机制,对于遏制控股股东的利益侵害,以及推动我国资本市场的健康发展,具有积极的现实意义,这也是本文确定的研究主题。现有文献大多从法律制度、公司治理等角度,研究控制权私利。尽管也有少量的国外文献尝试着从信息不对称角度来解释控制权私利的成因(Healy和Palepu,2001; Hope和Thomas,2008),但由于制度背景和经济体制等的差异,他们的研究无法解释我国资本市场的控制权私利现象；在我国,现有文献对信息透明度的研究,主要体现在信息透明度形成机制(张宗新,2006;谭劲松等,2010)、信息透明度与公司绩效(林有志,张宗新,游家兴,2007；张兵,2009)、信息透明度与公司治理(刘银国,2005；高雷,2007)等三方面。仅有个别文献研究信息透明度与大股东的利益侵害：王克敏(2009)研究发现信息透明度与大股东资金占用之间存在显著的相关关系；李增泉(2011)研究表明关联关系导致上市公司缺乏动力向外公开披露高质量的信息,使得公司更不透明。更多的学者则将信息披露作为信息透明度的一个替代指标,研究信息披露对控制权私利的影响(高雷等,2006)。这些研究虽然取得了一定的成就,但仍存在较为明显的理论缺陷。从理论基础来看,现有研究大部分是将信息披露作为公司治理的一个要素,以委托代理理论、不完全契约理论作为切入点,并没有引述信号传递、有效资本市场等信息理论,因而很难从整体上对信息透明度进行系统研究。特别是这些研究由于仅仅将信息披露作为一个分析要素,因而在样本选择和指标设置方面存在很大的差异,使得我国学者对信息透明度的研究具有一定的局限性,研究结论也不尽相同；此外,现有文献将信息披露等同于信息透明度进行研究,实际上是对信息透明度的误解,这种误解源于没有对信息透明度进行深入的理论分析,没有建立信息透明度的理论分析框架。虽然信息透明度与信息披露都属于信息系统,但两者在其内涵、手段和方法、作用对象等方面均存在明显的差异,因而根据信息披露进行研究得出的研究结论必然具有很大的局限,实际上透明度是包含了外部信启、环境、企业特质信息行为、媒体信息披露以及外部投资者接受和甄别信息、、进行信息决策等各个系统环节的质量和效率；再次,由于近几年我国法律制度、2008年全球金融危机、股权分置改革等外部环境的巨大变化,尤其是我国上市公司信息、制度的逐步完善,也使得现有研究已经无法适应现实要求,需要在新的现实环境下研究信息、透明度与控制权私利的关系；最后,现有研究没有对控制权私利的种类进行科学界定,将控制权溢价转让私利和关联交易掏空混为一谈,实际上两者无论是在研究范围、研究方法,还是在计量方式等方面都存在显著差异,其结果必然导致研究结论的偏差。为了弥补现有研究的缺陷,本文在将控制权私利划分为控制权溢价转让私利和关联交易私利两类控制权私利的基础上,引入有效资本市场理论和信号理论,从信息透明度的内涵入手,构建了一个由外部环境信息、企业特质信息、媒体信息披露三方面因素共同组成的信息透明度分析体系框架,研究信息、不对称与控制权私利的攫取、信息透明度与控制权私利的抑制作用,并以我国上市公司的实际样本数据,回归分析并检验了信息透明度与对控制权私利的影响。本文的主要研究目标有三个方面：目标一是明确界定信息透明度内涵,区分信息透明度与信息披露的差异；目标二是构建信息透明度分析框架,明确信息透明度对控制权私利的作用理论基础和作用机制。研究信启、透明度对控制权私利的影响,明确信息、透明度在控股股东私利攫取过程中的作用,研究控股股东如何利用信息透明度攫取控制权私利；目标三是研究现行信息状况下,我国上市公司控制权私利的整体水平,揭示控股股东私利侵害水平。为了完成上述研究目标,本文主要分为四个层次：第一层次为问题提出和文献回顾,研究背景和研究主题。在回顾和总结现有研究成果的基础上,分析现有研究的存在的缺陷和不足,明确本文研究的现实意义和理论意义；第二层次是理论分析,引入有效资本市场理论和信号理论,作为本文的理论基础框架。对信息、信息透明度和控制权私利的内涵进行界定,区分两种类型的控制权私利。分析信息不透明和信息透明两种状态对控制权私利的不同影响,考察其作用机制和影响因素；第三层次是研究的实证检验,根据上述的研究分析,构建信息透明度分析指标,具体考察信息透明度对控制权私利的影响；第四层次是研究结论。本文的研究结论主要体现在三个方面：第一,信息透明度由外部信息环境、企业信息特征以及企业信息的媒体披露三部分组成,其中外部信息环境是前提、企业特质信息是根本,而企业信息的媒体披露则是信息透明度的必要前提。信息披露是信息透明度的一个环节,它仅仅表明其余信息由信息主体向外部投资者传递的过程,因而信息披露不能等同于信息透明度。市场声誉机制、媒体信息披露和信息、不对称是信息透明度作用机制的关键；第二,信息透明度对控制权私利有着显著影响,信息透明度越差,私利攫取的程度就越高,提高信息透明度有利于抑制控制权私利的发生。控股股东通过设置构建复杂的金字塔等结构,操纵信息,降低信息透明度,增加信息的不对称,为攫取控制权私利创造条件。设置信息障碍,实施信息操纵,是控股股东实现对控制权私利的攫取的主要手段。信息不透明表现为内生性的信息不对称和外生性的信息操纵。外生性的信息操纵分为正向信息操纵和负向信息操纵。正向信息操纵表现为上市公司每股收益的提升,而负向信息操纵则集中表现在信息违规和实施两权分离上。研究显示,每股收益与控制权私利呈现显著正相关关系,表明控股股东提高公司每股收益的其最终目的,是为了攫取更多的控制权私利；第三,在目前的信息状况下,我国控制权私利的平均水平为12.66%。与2007-2009年国内学者的研究结论相比,该控制权私利水平虽有所降低,但仍高于我国上市公司近几年净资产收益率的平均值,抑制控股股东的私利攫取、保护中小股东的利益,仍然是我国上市公司面临的一项长期而又迫切的任务。本文的研究分为六章,各章的基本内容如下：第一章为绪论。主要就本文研究的基本问题进行论述,包括研究背景和研究意义,研究主题、研究目标和研究思路、本文的章节结构安排,以及具体研究过程中所使用的研究方法。第二章为文献回顾。该部分主要对国内外信息、透明度与控制权私利的现有研究文献进行回顾,包括控制权私利与信息透明度的影响因素、计量,以及信息透明度与控制权私利的相互关系等现有研究成果进行整理,提出现有研究的缺陷和不足。第三章研究信息透明度作用的理论基础。以有效资本市场理论和信号理论为基础,揭示了信息透明度对资本市场的作用基础。在信息不对称的情况下,信息、披露通过信号传递和信号甄别来实现信息传递、解决信息、不对称。第四章信息透明度与控制权私利的理论分析。界定信息透明度的内涵,并对控制权私利进行分类,构建了由外部信息环境、企业特质信息和媒体信息披露三个层面共同组成的信息透明度理论分析框架。研究信息不透明与信息透明状态对控制权私利的影响机制,剖析控股股东信息操纵手段,并结合我国上市公司的实际案例进行详细研究。第五章实证研究。根据前文的分析,以我国上市公司控制权溢价转让的经验数据,通过单变量分析、组合变量以及综合变量三个层面的实证分析,检验信息透明度对控制权私利的影响,验证本文构建的信息透明度对控制权私利的影响分析框架和研究结论。第六章为研究结论,归纳本文的研究结论,在此基础上提出政策建议,并提出本文研究存在的不足之处,以及未来的研究方向。本文的研究结论的主要贡献在于：第一,系统地从信息、透明度角度研究信息透明度对控制权私利的影响,并得出了信息透明度能够显著影响控制权私利的研究结论,在一定程度上填补了这一研究领域的空白,也为抑制控股股东的私利攫取,提供了一条可以借鉴的经验；第二,构建了信息透明度的理论分析框架,提出了内生性信息不对称和操纵性信息不对称的概念。控股股东的信息、操纵,分为正向操纵和负向操纵的两种。两种信息操纵,体现了控股股东对上市公司的支持和掏空,而支持的目的也是为了攫取控制权私利。企业控制权和信息控制权相伴而生的,控股股东在取得企业控制权的同时,也就取得了对企业信息的控制权,这就是控股股东的内生性信息优势。在企业控制权与企业信息无法实现分离的情况下,约束和规范控股股东的操纵性信息不对称,是抑制控股股东私利攫取行为的一个必然选择。信息不对称和信息操纵类型划分的意义就在于揭示了控制权私利的抑制途径：内生性不对称需要通过法律制度进行规范,而操纵性不对称则可以通过监管进行约束；第三,在现有信息条件下,按照控制权私利的形成过程,将控制权私利划分为控制权溢价转让私利和关联交易掏空两种,提出了两种私利方式在研究范围、研究方法和计量方式等方面的异同,纠正和理顺了现有文献对控制权私利界定研究存在的混淆状态,为控制权私利的下一步深入研究奠定了良好的基础。

全文目录

摘要  2-6
ABSTRACT  6-16
1 绪论  16-33
  1.1 选题背景和意义  16-23
    1.1.1 选题背景  16-22
    1.1.2 选题意义  22-23
  1.2 研究主题和研究目标  23-27
    1.2.1 研究主题  24-25
    1.2.2 研究目标  25-27
  1.3 研究思路和结构安排  27-29
    1.3.1 研究思路  27-28
    1.3.2 结构安排  28-29
  1.4 技术路线和研究方法  29-33
    1.4.1 技术路线  30-32
    1.4.2 研究方法  32-33
2 文献回顾  33-56
  2.1 控制权私利影响因素、计量与抑制  33-44
    2.1.1 控制权私利的影响因素  34-37
    2.1.2 控制权私利的计量  37-41
    2.1.3 控制权私利攫取与私利抑制  41-44
  2.2 信息透明度影响因素及其衡量  44-49
    2.2.1 信息透明度影响因素  44-46
    2.2.2 信息透明度的衡量  46-49
  2.3 信息透明度与控制权私利文献综述  49-53
    2.3.1 信息披露动机  49-50
    2.3.2 信息透明度与控制权私利  50-53
  2.4 文献评述  53-56
3 信息透明度作用的理论基础  56-64
  3.1 有效资本市场理论与信息透明度  56-60
    3.1.1 有效资本市场理论  56-57
    3.1.2 有效资本市场理论与信息透明度的治理作用  57-60
  3.2 信号理论与信息透明度  60-62
    3.2.1 信号理论  60-61
    3.2.2 信号理论与信息透明度的治理作用  61-62
  3.3 小结  62-64
4 信息透明度与控制权私利的理论分析  64-106
  4.1 信息透明度的界定  64-75
    4.1.1 信息透明度的内涵  64-68
    4.1.2 信息透明度分析框架  68-72
    4.1.3 信息透明度与信息披露  72-75
  4.2 控制权私利的界定  75-78
    4.2.1 控制权私利的定义与特征  75-76
    4.2.2 控制权溢价转让私利与关联交易私利  76-78
  4.3 信息不透明与控制权私利攫取  78-95
    4.3.1 信息不对称与控制权私利攫取  78-82
    4.3.2 信息操纵与控制权私利攫取  82-95
  4.4 信息透明度与控制权私利抑制  95-103
    4.4.1 信息透明度对控制权私利的作用机制  95-98
    4.4.2 基于媒体的信息透明度的治理作用  98-103
  4.5 小结  103-106
5 信息透明度与控制权私利影响的实证研究  106-118
  5.1 研究设计  106-111
    5.1.1 研究假设  106-110
    5.1.2 样本选择  110-111
  5.2 检验结果  111-114
  5.3 稳健性检验  114-116
  5.4 小结  116-118
6 研究结论与政策建议  118-130
  6.1 研究结论  118-121
  6.2 创新与贡献  121-122
  6.3 政策建议  122-125
  6.4 研究局限性与未来研究方向  125-130
在学期间发表的科研成果  130-131
参考文献  131-145
后记  145-147

信息透明度与控制权私利研究

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