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我国A股上市公司整体上市绩效研究

作　者: 黄熠
导　师: 傅代国
学　校: 西南财经大学
专　业: 财务管理
关键词: 整体上市分拆上市公司绩效
分类号: F832.51
类　型: 硕士论文
年　份: 2009年
下　载: 168次
引　用: 1次
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内容摘要

自从2003年TCL集团以换股合并方式吸收合并TCL通讯而实现整体上市以来,已有百联集团、宝钢股份等一大批企业陆续借鉴经验,实现整体上市,完成了我国具有现代资本市场意义的资本整合,整体上市,则指一家公司将其主要资产和业务整体改制为股份公司进行上市的做法,人们期待整体上市的方式能够消除之前分拆上市所遗留下来的隐患。随着证监会对上市公司业务独立性的要求越来越高,人们对上市公司绩效的期望也日渐提高;为解决之前上市公司分拆上市的历史遗留问题,就要求证券市场进行最重要、最基本的制度创新,带动中国股市走出双轨体制并跃向更高发展阶段。从这个意义上说,现阶段中国股市的金融创新必须围绕全流通这个最根本的制度创新来进行。整体上市主要有两种形式:集团公司主业直接整体上市和集团公司旗下上市公司间吸收合并或新设合并后同业整体上市(通过被一家上市公司接管)。前者称为整体IPO,随着证监会对上市公司业务独立性的要求越来越高,首次公开发行整体上市越来越成为公司上市的主要模式;后者是与分拆上市相对应的,已上市公司中有许多当初是分拆上市的,从理论上说,其弊端主要表现在:1、上市公司的资产仅为大股东的小部分,其发展状况并不能真正反映大股东的实力。2、产业链的分割不利于生产经营的统筹规划和统一布局,造成机构重叠,人员交叉,影响上市公司的运作效率。3、由于上市公司资产不完整,导致上市公司与大股东、存续企业之间存在着千丝万屡的财产利益关系,容易受到大股东的不当制约与操纵,关联交易、违规担保、资金挪用等不法行为屡禁不绝。4、在股权分置的背景下,大股东和中小投资者缺乏共同的利益基础,经常出现利益输送和“漏出”行为,严重侵害中小股东的合法权益。故此我们才十分提倡整体上市计划,企图期望通过整体上市的实现来避免以上弊端;那么按我们的设想,分拆上市企业的经营业绩应当没有整体上市企业的经营业绩高,事实上又是否是这种情况呢?笔者从这一问题出发,力图通过实证研究而得到一个可靠的解答。由于直接整体上市的企业没有分拆上市的情况可以借鉴和比较,因此本文研究的对象不包括集团公司直接整体上市的情况,而是集团公司通过定向增发、吸收合并、资产重组等方式从分拆上市状况转变为整体上市,与首次公开发行股票的做法有本质的区别,但其实也是一种利用股权进行融资的行为,因此本文的研究的整体上市公司在整体上市的时点之前通常是以分拆的形式上市。由于整体与分拆的问题为我国特有,并且我国开始整体上市的资本整合手段时间不长,目前在理论基础上研究整体上市市场反应的文献很少,还没有专门针对整体上市公司业绩的研究,而比较研究上市公司从分拆上市到整体上市的转变对公司绩效的影响正是本文的主旨。本文将通过规范与实证相结合的方法对问题进行研究,采用规范的研究方法,在与分拆上市作比较的基础上,从内涵、模式、动因几个方面系统阐述整体上市问题;在分析整体上市与分拆上市的市场反应的问题上,采用实证的方法,通过回归分析、因子分析等方法,期望得到对投资者和上市公司形成有意义的结论。本文分为四个部分,具体内容如下:第一部分:主要分为本文的研究背景、选题意义、研究方法、贡献与不足四个方面。我国资本市场虽然经历了十几年的过程,逐渐发展到现有的规模,虽已难能可贵,但是还很不规范,其中包含有大量不理性的因素。由于历史原因,我国以前的上市公司股份分为流通股和非流通股,而上市流通的就只有流通股,所以上市公司中大都采取的是分拆上市的方式,为规范运作留下了大量的隐患。现阶段,不管是政府或学术界都对整体上市持正面肯定的态度,但是目前在理论基础上研究整体上市的文献很少,由于时间序列与样本选取的问题,目前还没有专门针对市场反应研究整体上市和分拆上市的影响差异。而笔者正好适逢整体上市研究的时间序列与样本选取都刚刚适宜采用研究的阶段,能够进行整体上市企业的绩效分析,因此本文将采用规范与实证相结合的研究方法,规范部分从整体上市的理论基础入手,为后文的研究做铺垫;实证部分借鉴事件研究法与会计研究法,并通过回归分析与因子分析的方法,研究整体上市与分拆上市对公司的绩效影响。第二部分:该部分主要是研究综述,主要想通过研究整体上市的国内外研究综述,理清自己文章的写作思路,夯实自己写作时的理论根基与知识储备,回顾国内外对市场反应已经做过的研究,让自己少走弯路,回顾学者对整体上市与公司绩效的研究成果,让自己厘清本文所应当重点思考的方向。第三部分:采用规范的研究方法,在研究整体上市的国内研究综述和相关理论的基础上,分别从动因、内涵、模式、优势几个方面系统阐述整体上市问题,并与分拆上市作比较,为后文作铺垫。通过对整体上市动因的分析,揭露整体上市之所以大行其道的根本原因;通过企业边界理论揭示整体上市其本质就是企业对其边界进行调整,将集团母公司与子公司间的业务关联交易绝大部分都转换成上市公司内部的资源配置,以降低交易费用和实现资源配置效率的最优化。通过比较整体上市与分拆上市的内涵,指出分拆上市存在的严重弊端和整体上市所发挥的积极优势;同时引出目前资本市场上存在的三个成功的整体上市模式:吸收合并模式、定向增发模式、并壳上市模式。第四部分:这部分首先对我国公司整体上市现状做一个介绍,然后针对整体上市对公司的绩效影响差异进行实证研究,在这里主要是分析1、基于短期事件法的整体上市与分拆上市对公司价值的影响差异;2、通过财务指标的因子分析法来分析整体上市前后公司财务指标的差异来检验整体上市对真实的公司经营业绩具有如何的影响。首先介绍样本选取和数据来源情况,选取整体上市方案已公告的公司2003-2008年5年间共53家公司作为样本,同时把这53家公司整体上市一年之前的时点看做分拆上市,剔除存在多只股票的公司和数据无法获得的公司5家,共选取48家公司作为样本公司,然后选取样本数据一共96组;然后通过研究假设,引入被解释变量AAR、虚拟解释变量D,以及大盘走势POOL、市盈率PE、净资产收益率ROE、企业规模SIZE等解释变量,建立一元线性模型: AAR=b0+b1PE+b2ROE+b3SIZE+b4POOL+b5D+u运用Eviews3.0软件对样本数据进行回归分析,以此对整体上市前后(分拆上市与整体上市)的公司价值进行比较分析,以期通过公司价值的变化,来说明公司绩效所发生的变化。由于我国资本市场效率问题尚未定论,超额收益指标是否真正具有说服力存在不同声音的问题,所以笔者打算从另外一个角度来分析整体上市对企业绩效的影响——通过会计研究方法对公司整体上市前后的财务指标进行分析。笔首先者将整体上市公司在证券之星网站所评价的财务总分进行汇总,并分为整体上市前一年、整体上市当年和整体上市后一年进行比较,以描述统计的方式展现通过证券之星网站对这些企业的财务评分所体现出的企业绩效的变动;然后再应用因子分析法,对整体上市公司拟选取X1:主营业务收入/总资产、X2:净利润/总资产、X3:每股收益、X4:净资产收益率,四个指标来衡量企业的经营绩效。采用因子分析法,运用SPSS软件,设立模型:Zi=Ai1Xi1+Ai2Xi2+ Ai3Xi3+Ai4Xi4,其中Zi是第i个公司业绩的综合得分,Aij是第i个公司第j个因子的方差贡献率,xij是第i个公司第j个因子的得分。也将公司整体上市前后三年数据汇总,然后通过因子分析法将四个财务指标压缩成一个综合评分,从而对不同年份的综合评分进行对比分析,说明整体上市前后公司真实的经营绩效是否发生变法以及发生了如何的变化。最后得出实证结论:1.无论从超额收益率来看,还是从实证结果来看,都可以得出整体上市模式对公司绩效存在一定的积极影响;2.从市场反应的影响程度来看,虽然整体上市与分拆上市都对累计超额收益率有着一定的影响,但是其影响作用的显著性是不相同的,这说明了市场对整体上市与分拆上市的反应是有显著差异的,和分拆上市相比较,整体上市对公司绩效的影响是积极的。3.除整体上市模式对股价存在显著影响之外,其他影响因素的作用均不显著。4、从因子分析法的角度出发,笔者认为整体上市企业在整体上市前后的绩效亦的到了改善,但并不是实质性的明显改善。本文的主要贡献在于:现阶段,大多数人都认为整体上市有利于减少上市公司与母公司之间的关联交易,发挥企业集团的产业优势,降低企业与市场的交易费用与交易成本,提升市场的资源配置功能与产业整合功能,促进上市公司做大做强,整体上市将是上市公司在日趋激烈的市场竞争中获得规模效益、降低营运成本、减少关联交易、增强市场竞争力的有效途径。但是目前在理论基础上研究整体上市对公司绩效影响的文献很少,还没有专门针对整体上市和分拆上市前后在资本市场和实际经营中的绩效差异进行研究,因此整体上市企业绩效的真实情况并未得到学界的认定,而本文主要希望通过实证研究明晰整体上市的实现对整体上市企业到底是否具有提升企业经营绩效的现实意义,是否真实帮助企业提升经营绩效,以及能在多大程度上提升企业经营绩效;进而揭示整体上市及整体上市模式对公司绩效的影响,从而在对投资者提供决策有用的信息的同时也对上市公司的经营决策形成有现实意义的指导作用。通过以上问题的研究,在对投资者提供决策有用的信息的同时也对上市公司的经营决策形成有意义的指导作用的同时,也填补了目前国内在这一方面的实证研究空缺,推动整体上市的研究的进一步发展。但由于整体上市出现的时间不长,公司数量和样本数据时间序列有限,有些问题在以后的工作中需要进一步研究,文章在写作方面也有不成熟的地方,希望得到指导老师与答辩老师的斧正。

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