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应计异象：存在性与成因

作　者: 郭文博
导　师: 樊行健
学　校: 西南财经大学
专　业: 财务管理
关键词: 会计应计股票收益应计异象企业成长性
分类号: F230
类　型: 博士论文
年　份: 2009年
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内容摘要

有效市场理论和资本资产定价模型在现代会计研究中扮演了十分重要的角色,是资本市场会计研究的重要基础,并极大地促进了实证会计的发展。但20世纪80年代以来,不少学者发现了很多有效市场和资本资产定价模型所不能解释的异常现象(Anomaly,如:价值异象及规模异象等),有些异常现象表明资产价格或者投资收益有时表现出一定的规律性,或者说资产价格在一定程度上可以进行预测,有些异常现象表明资产价格大大超出严格按照CAPM或其他理性预期模型计算得来的“正常”价格水平,投资于这类资产的投资者获得的绝不是平均的市场收益水平。本文中的应计异象首先是由Sloan(1996)发现的,是指会计应计(Accruals)与未来股票收益负相关,且利用会计应计信息构造股票投资组合可以获取超额回报的现象。由于权责发生制的影响,会造成当期会计盈余(Earning)和当期现金流(Cash Flow)之间可能不一致,在实证会计研究中,一般将其差额称作会计应计。在Sloan(1996)的研究中,他将会计盈余划分为会计应计和现金流两个部分,研究发现,会计应计对未来盈余的预测能力低于现金流对未来盈余的预测能力,即会计应计的持续性(Persistence)较现金流低,但市场并不能区分二者持续性的差异,高估了会计应计的持续性而低估了现金流的持续性,也就是说,对于会计盈余中会计应计高(现金流相对较低)的企业,市场会高估其未来的盈余,从而高估企业的价值,对于会计盈余中会计应计低(现金流相对较高)的企业,市场会低估其未来的盈余,从而低估企业的价值,因此,会计应计与未来股票收益存在负相关关系,并且买空最低会计应计组的股票并卖空最高会计应计企业组的股票在未来可以获得超额回报。可见,Sloan(1996)是从会计盈余组成部分具有不同持续性的角度对应计异象进行解释的。后续的大量研究延续Sloan(1996)的思路,从探究会计应计低持续性原因的视角对应计异象的成因做出分析。国内针对应计异象进行研究的成果很少,现有研究主要存在如下三个问题:第一,关于会计应计和未来股票收益的正负关系结论不一;第二,利用Sloan(1996)方法构建套利投资组合的超额回报存在着较大差异;第三,国内对应计异象的研究均是沿用Sloan(1996)的思路,但考虑相关因素后,Sloan(1996)模型的可靠性可能有所降低。针对这些问题,本文主要研究了两个主题:第一,应计异象的存在性。主要回答:中国资本市场上会计应计和未来股票收益之间存在什么关系?究竟哪些因素导致了Sloan(1996)投资组合超额回报的差异如此之大?为什么有些研究表明会计应计和未来股票收益的关系为正,有些为负?盈利公司和亏损公司对应计异象会产生显著影响吗?第二,应计异象的成因。既然考虑相关因素后,Sloan(1996)模型的可靠性会降低,因此,有必有另辟蹊径进行解释,本文从企业成长性的视角出发,试图揭示企业成长性是如何对应计异象产生影响的。论文共分为七章,各章的结构安排如下:第一章:导论。主要介绍本文的研究背景、研究思路及结构安排、研究方法、研究创新与不足。第二章:理论基础。主要包括有效市场理论、资本资产定价模型及行为金融理论。第三章:文献回顾。本章将已有的研究成果划分为两个大的方面,即:关于应计异象成因的研究和关于应计异象的其他研究。对应计异象成因进行解释的视角主要有:会计盈余持续性、风险、信息不对称、资本市场异象的关联等。关于应计异象的其他研究则主要有:投资者是否利用会计应计信息套利、分析师预测与应计异象、应计异象的全球存在性。第四章:研究假设。主要包括两方面的内容:关于应计异象存在性的假设和关于应计异象成因的假设。前者提出了我国资本市场上存在应计异象,此外,由于既有个别研究表明亏损公司不存在应计异象,因此,在该部分中提出了盈利、亏损是否对应计异象产生影响的假设;后者从企业成长性的角度对应计异象进行了分析,主要包括三个假设:关于企业成长性与会计应计关系的假设、关于企业成长性与股票收益关系的假设、关于企业成长性与会计应计正相关程度对应计异象影响的假设,这三个假设紧密联系,说明了企业成长性是导致应计异象产生的重要因素,简单地说:会计应计与反映企业的成长性指标正相关,由于企业的成长性指标与未来股票收益负相关,因此,会计应计与未来股票收益负相关,且会计应计与企业成长性指标的正相关程度越强,会计应计与未来股票收益的负相关程度也越强;又由于企业成长性指标与当期及前期的股票收益正相关,因此,会计应计与当期及前期的股票收益正相关程度越强,表明会计应计与企业成长性指标的正相关程度越强,会计应计与未来股票收益的负相关程度也越强。第五章:研究样本与变量设定。首先报告了研究样本和数据来源,其次阐述了评价企业成长性的传统方法,鉴于传统评价指标存在一定的片面性,利用因子分析法构建了企业成长性指数,用以全面衡量企业的成长性,最后对论文中其余研究变量进行了定义。第六章:实证检验。构建了研究模型,并利用单变量回归、多变量回归及根据购买-持有方法构建投资组合等方法分别对研究假设进行检验。主要实证结论为:1.会计应计和未来股票收益呈负相关关系,利用Sloan(1996)的方法构建套利投资组合可以获得10%左右的超额回报。但单个年度间存在较大差异。会计应计的高低正负主要是由企业的基本面决定的,剔除亏损公司后的样本并未表现出更强的应计异象,亏损公司不会对应计异象产生显著影响。改变会计应计的计算方法对应计异象存在性研究的结果会产生一定的影响,但不会产生显著影响。这些结论表明,中国资本市场上存在应计异象,国内现有研究结论的差异可能是由于样本选择区间不同或会计应计的计算方法不同而引起的。2.会计应计和企业成长性指数(GI)、权益增长率(EG)、销售收入增长率(SG)、投资增长率(IG)及总资产增长率(AG)具有同向变化的趋势。3.企业的成长性越强,当期股票收益率越高,同时,企业当期成长性和前期股票收益率也正相关。由于会计应计和企业成长性之间存在同向变动的趋势,因此,当期会计应计和企业当期及前期的股票收益正相关。4.利用企业的成长性信息可以对未来股票收益进行预测,成长性好的企业未来股票收益较低,成长性低的企业未来股票收益较高。企业成长性和未来股票收益的负相关关系是由于投资者的过度反应和反应不足引起的。5.企业成长性和会计应计的正相关程度越强,应计异象越明显;当期会计应计和当期及前期股票收益率的正相关程度越高,应计异象越明显。第七章:研究结论与启示。首先报告了本文的主要研究结论;其次,分析了本文的研究对提高资本市场效率、财务分析与证券投资及理论研究方面的意义。本文的创新主要有以下三点:第一,研究视角的创新。关于应计异象成因的研究中大部分拘泥于Sloan(1996)的研究思路,因此,已有大多数研究中都可以找到会计盈余持续性的影子。本文提出了会计应计的本质,认为会计应计是企业资产变化的一部分,反映了企业的成长性,并从企业成长性的角度对应计异象进行阐释,研究发现企业成长性是引起应计异象的一个重要因素,为分析应计异象的原因提供了新的视角。第二,对Sloan(1996)的模型提出了修正建议。Sloan(1996)的模型是建立在一定假设的基础上的,即:未来超额股票收益仅受公司规模和未预期盈余的影响,本文认为该假设具有一定的局限性,因此可能是由于模型的设定偏误导致了市场不能区分会计盈余组成部分持续性差异的研究结果,利用会计应计和企业成长性的关系可以对传统模型进行修正。第三,提出了衡量企业成长性的指标——企业成长性指数。衡量企业成长性的传统指标主要有:销售(营业)收入增长率、总资产增长率、权益增长率和投资增长率,但这些指标只能从某一方面度量企业的成长性,具有一定的片面性,本文采用因子分析法传统指标进行了加工浓缩,生成的企业成长性指数可以全面反映企业的成长性。

全文目录

摘要  3-7
Abstract  7-15
1 绪论  15-24
  1.1 研究背景  15-20
  1.2 研究思路与结构安排  20-22
    1.2.1 研究思路  20-21
    1.2.2 结构安排  21-22
  1.3 研究方法  22-23
  1.4 创新及不足  23-24
    1.4.1 本文的创新点  23
    1.4.2 本文的不足  23-24
2 理论基础  24-44
  2.1 有效市场理论  24-28
    2.1.1 有效市场理论的条件假定  24
    2.1.2 有效市场理论的理论基础  24-26
    2.1.3 有效市场的特征  26
    2.1.4 有效市场的类型与检验  26-28
  2.2 资本资产定价模型  28-31
    2.2.1 资本资产定价模型的基本假设  29-30
    2.2.2 资本市场线和证券市场线  30-31
  2.3 行为金融理论  31-44
    2.3.1 行为金融理论兴起背景：资本市场异象对经典理论的质疑  31-36
    2.3.2 行为金融理论的理论基础  36-42
    2.3.3 行为金融理论的投资行为模型  42-44
3 文献回顾  44-59
  3.1 关于应计异象成因的研究  44-56
    3.1.1 盈余持续性观  44-48
    3.1.2 风险观  48-50
    3.1.3 信息不对称与应计异象  50-52
    3.1.4 资本市场异象的关联  52-54
    3.1.5 对应计异象成因的其他解释  54-56
  3.2 关于应计异象的其他研究  56-59
    3.2.1 投资者是否利用会计应计信息  56
    3.2.2 分析师预测与应计异象  56-57
    3.2.3 研究样本差异与应计异象的存在性  57-59
4 研究假设  59-70
  4.1 关于中国资本市场应计异象存在性的假设  59-62
    4.1.1 中国资本市场应计异象存在性假设  59-60
    4.1.2 盈利、亏损与应计异象的存在性假设  60-62
  4.2 关于应计异象成因的假设：企业成长性导致应计异象的机理分析  62-70
    4.2.1 会计应计的计量及其实质：基于利润表、现金流量表及资产负债表的关联分析  62-66
    4.2.2 企业成长性与会计应计的关系假设  66-67
    4.2.3 企业成长性与股票收益的关系假设  67-69
    4.2.4 企业成长性与会计应计的正相关关系对应计异象的影响假设  69-70
5 研究样本与变量设定  70-82
  5.1 研究样本与数据来源  70-71
  5.2 企业成长性及传统评价方法  71-77
    5.2.1 企业成长性的评价：基于盈利质量的分析  72
    5.2.2 企业成长性的评价：基于竞争能力的分析  72-75
    5.2.3 评价企业成长性的常用指标  75-77
  5.3 本文对企业成长性变量的选取  77-79
  5.4 变量定义  79-82
6 实证检验  82-131
  6.1 应计异象存在性研究  82-105
    6.1.1 会计应计与未来股票收益  82-90
    6.1.2 盈利公司、亏损公司与应计异象  90-100
    6.1.3 稳健性分析：改变会计应计的计算方法  100-105
    6.1.4 小结  105
  6.2 应计异象成因：企业成长性的全新视角  105-131
    6.2.1 描述性统计结果  105-108
    6.2.2 企业成长性与会计应计  108-113
    6.2.3 当期会计应计与前期、当期股票收益  113-114
    6.2.4 企业成长性与未来股票收益  114-115
    6.2.5 会计应计与企业成长性的关系对应计异象的影响  115-130
    6.2.6 小结  130-131
7 研究结论与启示  131-136
  7.1 主要研究结论  131-132
  7.2 研究意义与启示  132-136
    7.2.1 有针对性地提高资本市场效率  132-133
    7.2.2 对财务分析与证券投资的指导意义  133-134
    7.2.3 对Sloan（1996）模型的修正建议  134-136
参考文献  136-146
后记  146-148
致谢  148-150
在读期间科研成果目录  150

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