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我国开放式基金赎回问题的实证研究

作　者: 屈飞
导　师: 杨韧
学　校: 西南财经大学
专　业: 金融学
关键词: 开放式基金基金赎回流动性风险基金净值
分类号: F832.51
类　型: 硕士论文
年　份: 2009年
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内容摘要

我国基金业的发展已经有几十年的历史,但是开放式基金发展却仅仅7年时间。自2001年9月,华安创新作为第一只开放式基金设立以来,我国开放式基金得到迅猛的发展。截至2007年底,我国共成立59家基金管理公司,管理着335家开放式基金,在基金的数量和资产规模上,都远远超过了封闭式基金,成为基金市场上的主流。开放式基金之所以发展如此迅速,其中主要一个原因就在于它本身的特点。开放式基金是指基金发行总额不固定,基金单位总数随时增减,投资者可以按基金的报价在规定的营业场所申购或赎回基金单位的一种基金。它的主要特点就是投资者可以随时按基金净值申购和赎回基金。在成熟的证券市场上,这种机制使资金流向经营好的基金,实现了资源的优化配置。其表现为基金业绩高,投资者增加对其申购,基金规模扩大,基金管理者管理收入就越高;反之基金业绩不佳时,投资者选择赎回,基金规模缩水,基金管理者管理收入越低。即基金收益率越高,赎回率越低。但是在我国,出现了与国外不同的情况:一方面是基金总体规模的不断扩大,而另一方面则是基金整体赎回在各个季度的不断发生,并且赎回呈现出整体性和持续性的特点。开放式基金持续不断的出现净赎回,甚至非理性的赎回现象对我国开放式基金的发展起到了十分不利的影响:首先,大量赎回加大了基金的运作成本,凸现流动性风险;其次,持续出现的基金赎回使基金份额急剧减少,对基金的持续经营能力提出了挑战;第三,开放式基金持续大量的赎回将对证券市场带来不稳定。因此,无论是站在国家管理层面上,从促进我国开放式基金稳定发展来看;还是从基金管理公司内部风险控制出发,保证开放式基金的健康运营来看;以及从投资者的角度,保证开放式基金投资者的利益来看;都非常有必要对我国开放式基金的赎回问题进行研究。国外开放式基金经过了较长时间的发展,证券市场发展比较成熟,已形成了比较完善的基金机制,而且在长期的发展过程中积累了大量的开放式证券基金数据,这些条件使得国外对开放式基金的研究比较全面和深入、研究结论也比较丰富。而我国国内,由于开放式基金起步比较晚,很多制度还不是很成熟,而且规模较小,数据资料不完整,这些因素制约了国内学者对我国开放式基金赎回状况的研究。在国内的研究中最具有代表性的是姚颐和刘志远,他们提出开放式基金的赎回问题,并进行了实证分析和解释。针对我国开放式基金赎回问题的特殊现象,很多学者也对其进行了分析和解释,解释的角度是多方面的,如委托代理理论、外部效应、行为金融学等。从前面已有的文献来看,国内针对这一问题大多都用基金份额的季度变动率来衡量赎回率,而国外的研究都是采用净现金流来衡量赎回率的,这样导致我国和国外的情况不能在同一层次上进行比较。因此,本文借鉴了国外成熟研究方法,按照净现金流来计算赎回率,并结合我国的实际情况,运用了最新的数据。同时,本文还提出了应对基金赎回的若干建议,以促进我国开放式基金更加规范和健康的发展。本文共分为六章。第一章为绪论,主要阐述本文选题的背景和意义,以及本文的研究工具和方法。最近几年我国证券投资基金得到了飞速的发展,开放式基金的产品创新层出不穷,开放式基金投资也取得了良好的业绩。然而与此同时一些开放式基金却遭遇了大规模的赎回现象,这正是与国外不同之处。本文将采用定性分析和定量分析相结合的方法对此问题进行研究。定性分析主要是对理论的阐述和对影响因素的逻辑分析。定量分析主要是建立以基金赎回率为因变量,其影响因素为自变量的多元回归模型,估计各参数的正负和大小,判定其显著性,从而挑选出需要的目标因素。第二章为我国开放式基金赎回概况,首先介绍开放式基金的概念及特点,我国开放式基金的发展历史及现状,自1991年我国基金业开始起步以来,经历了17年的发展,截至2008年6月底,正式成立的规范化运作的基金管理公司有60家,总共管理396只基金,同时基金的产品日益多样化,竞争日趋激烈;然后分析了开放式基金超常规发展对证券市场的影响,分别从积极的因素和消极的因素进行了分析;最后概括了我国开放式基金赎回的特征。第三章为国内外文献综述。国外对开放式基金的研究比较深入、研究结论也比较丰富。其中最具有代表性的是PFR理论,即研究基金业绩与投资者申购的关系。一致的结论是基金过去业绩与其未来资金流入显著正相关。同时还对其它影响基金赎回的因素进行了研究,如税收、汇率与利率,分红,基金规模,基金上市时间,资本市场的整体表现等。国内的研究相对较少,主要集中在对我国赎回的特殊现象进行了分析,以及导致这种现象的原因解释,对影响基金赎回的主要因素进行了实证研究等。第四章为开放式基金赎回的成因分析与理论研究。从传统金融学的角度来看赎回问题,主要是运用委托代理理论和外部效应理论来解释,委托代理理论认为主要是存在道德风险,而外部效应则认为部分人赎回基金会对基金持有人产生负的效应,导致基金的持有人也赎回基金。从行为金融学的角度来看赎回问题,主要是预期理论,心理账户,羊群效应,过度自信等。这些理论更侧重于分析人的心理、行为以及情绪对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场发展趋势的影响。第五章是我国开放式基金赎回现象的实证分析。首先提出实证研究的六点假设;然后对实证研究的变量进行描述,运用我国开放式基金的数据进行多元回归分析,对影响赎回的各个因素进行显著性分析,并对这种显著性进行初步解释;再对多元回归模型进行逐步回归,找出对开放式基金赎回影响最重要的几个因素;最后结合我国的特殊金融体制对开放式基金赎回的特点进行原因分析。第六章为本文的结论与建议。本文的结论是开放式基金的赎回在一定程度内确实存在赎回的反向选择,而且在基金赎回的众多因素中,基金的业绩、证券市场的走势、分红金额、基金的规模对基金的赎回都有较大的影响。同时也从三个层面上提出了相关建议:从基金监管和政策制度角度,应该加强金融工具创新,推出规避系统性风险的金融工具,规范基金公司治理结构,加强市场监管等;从基金管理公司角度,基金管理公司应该提高投资水平,稳定基金业绩,在条件许可的情况下积极分红,控制基金最优的规模,树立基金“品牌效应”,建立赎回预测机制和应对机制等;从基金投资者的角度来看,投资者应该转变投资理念,坚持中长期投资,加强投资知识的学习,提高投资决策能力等。本文的创新之处主要在于借鉴国外计算开放式基金的通用方法来计算我国开放式基金的有关赎回问题,这样可以与国外的研究结论进行比较,从而说明我国开放式基金赎回确实存在特有特征。并且运用了我国开放式基金的最新数据,在数据的选择上,样本的选择更有针对性,主要选择的是偏股型开放式基金,而且选择期间较长。最后本文从监管部门、基金管理公司、基金投资者三个层次上提出的建议也有利于促进今后开放式基金在赎回问题上进一步的规范和发展,使开放式基金向更加健康的方向发展。当然,由于本人理论水平有限,考虑不够周全,本文也有不足之处。不足之处主要在于文章对基金赎回的理论分析虽然较为全面,却深度不够,而且计量模型也相对比较粗燥。总之,本文的不足之处希望能够在今后的研究中得以修正。

全文目录

摘要  3-7
Abstract  7-13
1. 绪论  13-20
  1.1 选题的背景  13-16
  1.2 选题的意义  16-17
  1.3 本文的研究对象和方法  17-18
    1.3.1 研究对象  17
    1.3.2 研究方法  17-18
  1.4 本文的研究思路与主要内容  18-20
2. 我国开放式基金赎回概况  20-28
  2.1 我国开放式基金的概况  20-24
    2.1.1 开放式基金的概念及特点  20-21
    2.1.2 我国开放式基金的发展历史及现状  21-23
    2.1.3 开放式基金超常规发展对证券市场的影响  23-24
  2.2 开放式基金赎回的现象描述  24-28
    2.2.1 开放式基金赎回的定义及赎回机制  24-25
    2.2.2 开放式基金赎回与基金流动性风险  25-26
    2.2.3 我国开放式基金赎回的特征  26-28
3. 国内外文献综述  28-35
  3.1 国外对赎回问题的研究  28-31
    3.1.1 基金业绩与基金资金流的关系（PFR 理论）  28-30
    3.1.2 其他影响申购和赎回的因素研究  30-31
  3.2 国内对赎回问题的分析  31-35
    3.2.1 影响开放式基金赎回的因素分析  31-33
    3.2.2 对开放式基金大量赎回的解释  33-35
4. 开放式基金赎回的成因分析与理论研究  35-41
  4.1 基于传统金融学对赎回问题的研究  35-37
    4.1.1 委托代理理论  35-36
    4.1.2 从外部效应角度对基金赎回的分析  36-37
  4.2 行为金融学对基金赎回问题的解释  37-41
    4.2.1 预期理论(prospect theory)  37-38
    4.2.2 心理账户(mental accounts)  38-39
    4.2.3 羊群效应(Herding Effect)  39-40
    4.2.4 过度自信(overconfidence)  40-41
5. 我国开放式基金赎回现象的实证分析  41-58
  5.1 研究的理论假设  41-43
  5.2 样本、数据和研究方法  43-45
    5.2.1 研究样本及数据  43-44
    5.2.2 研究方法  44
    5.2.3 数据处理的几点说明  44-45
  5.3 变量描述  45-47
    5.3.1 被解释变量描述——赎回率  45-46
    5.3.2 解释变量描述  46-47
  5.4 多元变量回归分析  47-52
    5.4.1 变量的统计性描述  47-48
    5.4.2 多元回归模型  48-50
    5.4.3 回归结果分析  50-52
  5.5 逐步回归分析  52-54
    5.5.1 对模型（Ⅰ）的进一步验证  52-53
    5.5.2 逐步回归  53-54
  5.6 实证模型的结果分析与解释  54-56
  5.7 我国特殊金融环境下对基金赎回问题的进一步解释  56-58
6. 结论与建议  58-64
  6.1 本文结论  58-59
  6.2 政策建议  59-64
    6.2.1 从基金监管和政策制度角度  59-61
    6.2.2 从基金管理公司角度  61-63
    6.2.3 从基金投资者角度  63-64
参考文献  64-67
附表  67-68
后记  68-69
致谢  69-70
在读期间科研成果目录  70

我国开放式基金赎回问题的实证研究

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