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主权财富基金研究：成因、影响及运营模式

作　者: 戴利研
导　师: 李东阳
学　校: 东北财经大学
专　业: 世界经济
关键词: 主权财富基金成因影响运营模式
分类号: F831.5
类　型: 博士论文
年　份: 2012年
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内容摘要

21世纪初,全球经济失衡成为世界经济的主要特征之一,具体表现为全球外汇储备失衡、全球储蓄—投资失衡和全球债务失衡等方面。主权财富基金的兴起和发展,与世界经济的失衡与调整息息相关。主权财富基金的建立最早可以追溯到1953年成立的科威特投资委员会和1956年成立的基里巴斯收入平衡储备基金。在过去几十年的发展过程中,主权财富基金并没有受到过多的关注。主要原因是整体规模较小,建立的国家在国际事务中影响力有限。2007和2008年,中国和俄罗斯这两个最具代表性的发展中大国相继建立主权财富基金,引起了国际社会的广泛关注。目前,全球主权财富基金的总体规模已经达到了3.87万亿美元,并且其规模还将进一步扩大。作为国际金融体系中迅速崛起的具有影响力的主权投资机构,主权财富基金受到国际社会的强烈关注。全球经济失衡背景下引发的经济危机,成为各国经济平稳快速发展的隐患。2008年金融危机的爆发让世界各国清楚的认识到,在现行的不合理的国际货币体系下,美元的霸权地位不断得到强化,原本属于一国主权范畴的金融权利将会遭受侵蚀。在失衡的国际经济发展格局之下,以亚洲部分发展中国家为主的贸易盈余国家和地区,普遍选择建立主权财富基金,通过开展对外投资来应对外汇储备贬值风险和国际收支失衡风险。在这一过程中,一些经济和外贸发展较快的发展中国家的外汇储备盈余成为主权财富基金的主要资金来源。发展中国家主权财富基金的兴起和发展,对传统上以发达国家为主的国际货币体系和国际竞争格局形成了挑战,其投资活动对于世界经济失衡的调整将产生重要作用。因此,研究主权财富基金的成因、影响及运营模式,对世界经济失衡格局的调整、国际金融体系的发展和以中国为代表的发展中国家超额外汇储备的管理,具有重要的理论和实践意义。本文主要围绕主权财富基金的成因、对世界经济的影响,以及主权财富基金的运营模式等方面内容进行了深入的分析,主要内容如下：首先,本文在导论部分介绍了选题背景、研究意义、结构安排、研究方法,以及创新和不足之处,并从主权财富基金的基本概念、兴起原因、规模影响因素、对世界经济的影响,以及运营模式等方面对主权财富基金的相关研究文献进行了综述和评价。其次,本文对主权财富基金的发展历程进行了回顾,并对其资产配置特点进行了较为全面的分析。对主权财富基金发展现状和资产配置的分析表明,主权财富基金作为一类投资主体,在成立时间、资金来源、资产规模和地域分布等方面呈现出高度集中的特征。再次,本文在对全球外汇储备失衡格局和储蓄—投资失衡格局分析的基础上,对一国主权财富基金兴起的原因,以及一国建立主权财富基金规模的影响因素进行了深入的分析。对一国建立主权财富基金的宏观经济影响因素的实证研究表明,一国的总储备、能源出口以及总储蓄对其建立主权财富基金具有显著影响。主权财富基金兴起的根本原因在于一国经济的对外和对内失衡。一国高额的外汇储备以及国内储蓄正是这两种失衡状态的表现形式。只要这种失衡状态还存在,就会不断地有新的国家加入到建立主权财富基金的行列里来。从一国的宏观经济结构、政治民主治理环境以及基金内部治理结构等三个方面,对一国建立主权财富基金规模的影响因素进行的实证研究表明,主权财富基金的建立更多体现的是一国的政府行为,并且外汇储备、出口额、国内储蓄占GDP的比重以及人均GDP较高的国家建立主权财富基金的规模较大。此外,基金的内部治理结构对基金规模有重要影响,其中问责制和透明度一项起到了主要的作用。对主权财富基金规模的影响因素进行分析,不但可以对主权财富基金的发展趋势进行预测,还可以以此为基础对其投资行为对国际金融市场的影响等相关问题进行更加深入的研究。第四,本文对主权财富基金建立和投资对世界政治和经济格局,以及对国际金融体系的影响进行了分析。对主权财富基金对世界政治和经济格局影响的分析表明,主权财富基金投资将从改善发展中国家的国际地位,改善现行的国际政治和经济体制,削弱美元霸权地位,改变全球国际直接投资格局,改善发展中国家融资环境等方面,对缓解世界失衡格局做出贡献。对国际金融市场的影响分析表明,主权财富基金投资对国际金融市场稳定性的影响是双重的。在预测主权财富基金规模的基础上,本文的分析表明,随着主权财富基金规模的扩大,全球投资者风险厌恶程度将有所提高,但是其对股票、国债等资产价格和收益率的影响不足以引起国际资本市场的剧烈波动。因此,国际社会不应对主权财富基金的投资设置专门的限制。第五,本文以挪威和俄罗斯,以及新加坡和韩国的主权财富基金为例,分别分析了资源型商品出口国与非资源型商品出口国主权财富基金的运营模式,对主权财富基金的治理结构、资产配置策略、风险管理策略等运营模式进行了比较分析。最后,在分析中国主权财富基金成立背景的基础上,对中国主权财富基金的资产配置策略、风险管理策略,以及与国有企业的区别与合作提出了政策建议。本文力求在以下三个方面做出创新性的探索：第一,已有的研究主要从一国对外经济失衡的角度,对主权财富基金兴起的原因进行了研究,分析认为现行的不合理的国际货币体系导致全球外汇储备失衡,是主权财富基金兴起的主要原因。本文从一国内部经济结构失衡的角度,对主权财富基金兴起的原因进行了更加深入的研究。分析结果表明,一国的储蓄—投资结构失衡是推动主权财富基金建立的重要内因。主权财富基金兴起的根本原因在于一国经济的对外和对内失衡,高额的外汇储备和储蓄率正是这两种失衡状态的表现形式,只要这种失衡格局继续存在,就会不断有新的主权财富基金建立,全球主权财富基金的规模将继续扩大。第二,目前针对主权财富基金规模的研究较少,现有的研究主要停留在对主权财富基金规模的统计,并且从宏观经济层面对主权财富基金规模的影响因素进行了分析。本文结合规范分析和实证分析方法,从宏观经济因素、宏观政治因素和基金治理结构因素等三个方面,对主权财富基金规模的影响因素这一问题进行了系统的分析。从宏观和微观两个层面,并结合计量分析方法对基金规模这一问题进行系统的分析,为研究主权财富基金规模的发展趋势,及基金投资规模增长对世界经济的影响提供了新的思路和方法。第三,本文依据对基金规模影响因素的分析,对主权财富基金的规模增长趋势进行了预测。在此基础上,运用允许小概率灾难发生的资产定价模型,对主权财富基金投资对风险资产和无风险资产的收益率,以及风险溢价的影响进行了分析。分析结果表明,基金投资规模的增长将对国际资产价格产生一定影响,但是,不会引起国际资本市场的剧烈波动,因此,不应对主权财富基金的投资活动设立专门的限制条款。本文的研究还存在以下两点不足之处：一是由于所能获得数据的限制,只能通过经常账户余额的预测,对主权财富基金的未来规模进行大致的预测。虽然经常账户余额反映了基金规模最重要的影响因素,但是其他因素数据的完善可以使基金未来规模的预测更加准确。因此,此问题需要今后结合更加完整的数据进一步加以研究。二是对主权财富基金投资的微观经济影响研究不足。对于主权财富基金微观经济影响的分析,包括主权财富基金对所投资目标企业的市场价值的影响,即主权财富基金持股的市场反应。但是,由于数据搜集不足,缺乏对主权财富基金持股的市场反应做大样本实证分析的数据,导致本文对主权财富基金投资的微观层面影响分析不够全面。

全文目录

摘要  2-5
ABSTRACT  5-16
1 导论  16-42
  1.1 选题背景与研究意义  16-19
    1.1.1 选题背景  16-18
    1.1.2 研究意义  18-19
  1.2 文献综述  19-38
    1.2.1 主权财富基金基本概念文献综述  19-22
    1.2.2 主权财富基金兴起原因文献综述  22-24
    1.2.3 主权财富基金规模影响因素文献综述  24-28
    1.2.4 主权财富基金对世界经济的影响文献综述  28-34
    1.2.5 主权财富基金运营模式文献综述  34-36
    1.2.6 对中国主权财富基金的政策建议文献综述  36-37
    1.2.7 简要评价  37-38
  1.3 结构安排与研究方法  38-40
    1.3.1 结构安排  38-39
    1.3.2 研究方法  39-40
  1.4 创新与不足之处  40-42
    1.4.1 创新之处  40-41
    1.4.2 不足之处  41-42
2 主权财富基金的发展与资产配置特点  42-57
  2.1 主权财富基金的发展现状与趋势  42-49
    2.1.1 主权财富基金的发展现状  42-47
    2.1.2 主权财富基金的发展趋势  47-49
  2.2 主权财富基金的资产配置特点  49-57
    2.2.1 主权财富基金资产配置的地域分布特点  49-52
    2.2.2 主权财富基金资产配置的行业分布特点  52-55
    2.2.3 主权财富基金资产配置的规模分布特点  55-57
3 主权财富基金建立的成因分析  57-80
  3.1 世界经济格局不均衡  57-62
    3.1.1 全球外汇储备格局不均衡  57-59
    3.1.2 全球储蓄—投资格局不均衡  59-61
    3.1.3 全球外汇储备不均衡与储蓄—投资不均衡的关系  61-62
  3.2 主权财富基金建立的宏观经济影响因素实证分析  62-69
    3.2.1 基本特征描述与研究假设  62-64
    3.2.2 模型构建与估计  64-67
    3.2.3 回归结果分析  67-69
  3.3 主权财富基金规模的影响因素实证分析  69-80
    3.3.1 基本特征描述与研究假设  70-73
    3.3.2 模型构建与估计  73-78
    3.3.3 回归结果分析  78-80
4 主权财富基金对世界政治和经济格局的影响分析  80-99
  4.1 主权财富基金对世界政治格局的影响  80-90
    4.1.1 提升发展中国家的国际地位  80-81
    4.1.2 改善现行的国际体制  81-90
  4.2 主权财富基金对世界经济格局的影响  90-99
    4.2.1 削弱美元霸权地位  90-92
    4.2.2 改变全球国际直接投资格局  92-94
    4.2.3 改善发展中国家融资环境  94-99
5 主权财富基金投资对国际金融市场的影响分析  99-110
  5.1 对国际金融市场稳定性的影响  99-102
    5.1.1 正面影响  99-100
    5.1.2 负面影响  100-102
  5.2 对国际资本市场价格的影响  102-110
    5.2.1 主权财富基金规模预测  103-105
    5.2.2 对全球投资者风险厌恶程度的影响  105-106
    5.2.3 对国际资产价格的影响  106-110
6 主权财富基金运营模式国际比较分析  110-131
  6.1 资源型商品出口国主权财富基金运营模式分析  110-117
    6.1.1 挪威模式  110-114
    6.1.2 俄罗斯模式  114-117
  6.2 非资源型商品出口国主权财富基金运营模式分析  117-124
    6.2.1 新加坡模式  117-121
    6.2.2 韩国模式  121-124
  6.3 比较与启示  124-131
    6.3.1 比较分析  124-128
    6.3.2 启示  128-131
7 中国主权财富基金的设立与策略建议  131-152
  7.1 中国主权财富基金的设立  131-137
    7.1.1 中国巨额外汇储备形成的原因  131-132
    7.1.2 高额外汇储备对经济的影响  132-134
    7.1.3 中国投资有限责任公司的建立  134-137
  7.2 中国主权财富基金的运营策略分析  137-152
    7.2.1 中投与其他国有企业在对外投资上的区别  137-143
    7.2.2 中国主权财富基金资产配置策略分析  143-146
    7.2.3 中国主权财富基金风险管理策略分析  146-152
8 结论  152-155
攻读博士学位期间的科研成果  155-156
附录  156-177
参考文献  177-187
后记  187-189

主权财富基金研究：成因、影响及运营模式

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