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私募股权基金投资回报影响因素研究-中国创业板企业成长性视角

作　者: 刘扬扬
导　师: 徐宏玲
学　校: 西南财经大学
专　业: 企业管理
关键词: 私募股权基金投资回报率企业成长性
分类号:
类　型: 硕士论文
年　份: 2013年
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内容摘要

自从中国创业板开市以来,上市企业的高成长性一直是投融资机构最为关注的重点话题。企业高成长性不仅决定了企业本身的成长,更重要的是,还决定了各种投融资机构的投资回报。其中,私募股权投资基金(Private Equity,简称PE)就是在这种环境下最为受益的机构之一。私募股权投资是一种权益性投资,在对被投企业成长性以及投资风险进行科学评估基础上,确定适当的投资规模和股权比例,并进一步通过为被投企业提供资本、管理等服务,在实现被投企业价值增值的同时,最终实现其高额投资回报的投资目的。因此,为探析中国创业板市场开市以来,PE投资回报的影响因素,本文从被投企业成长性视角分别给予了解答。在对PE进行样本统计中,也确实发现了PE投资回报中的一些值得研究的问题。从资本市场运行对PE投资回报的影响态势看,随着我国创业板市场启动和不断监管完善,以及受2008年以来全球经济波动的影响,中国创业板的投资回报率表现出了起伏跌宕的态势,对PE投资回报产生了一定影响,如2009年和2010年,创业板PE机构平均回报率为10.34%和13.40%;在2011年PE机构回报率却降为7.94%,至2012年第三季度仅为2.735%。但经认真分析,发现同在一个资本市场环境中,PE机构的最高投资回报和最低回报还是相差悬殊,分别是24.04%和-0.15%。很显然,被投企业的盈利能力、创新能力、偿债能力、运营能力等成长性是影响PE投资回报的至关重要因素之一本文的内容及结构安排如下：第一章为绪论。在绪论中,首先本文通过对PE机构在创业板市场上投资回报率前后相差悬殊这一现象,引出本文的研究问题；阐述本文的研究背景,进而提出了本文的研究目的和意义、研究方法、框架结构以及创新点。第二章为理论基础。本章首先对企业成长性、私募股权投资的相关概念进行界定。其次对PE投资理论进行描述,其中包括PE投资性质、目的以及如何选择评估被投企业和在被投企业中扮演何种角色。PE机构投资目标企业,不仅关注企业目前状况,也会考虑企业随时间变化的内在价值以及PE机构是技术创新和金融创新相结合的产物,因此最后本文对PE投资关注的企业成长理论进行综述,包括企业成长周期理论以及企业创新理论。第三章为文献回顾及假设提出。本章对创业板企业成长性评价指标、影响PE投资回报的因素、创业板企业成长性对PE投资影响三个方面进行综述。通过梳理发现,对PE投资回报的研究,国内外学者大都认为企业成长性是PE投资的重点考察因素,然而学者们对被投企业成长性各方面是如何影响PE投资回报的未进行深入研究。因而,本文对企业成长性的评价进行了维度的细分,选取了盈利能力、偿债能力、营运能力、创新能力和现金流量作为衡量企业成长性的变量,在此基础上提出本文的5个研究假设。第四章为变量设计及模型选取。本章将PE投资回报率作为被解释变量,创业板被投企业成长性的各方面,如盈利能力、偿债能力、创新能力等作为解释变量,被投企业规模、行业成长性、被投企业年龄、PE所在地、PE年龄、PE对被投企业的投资规模等作为控制变量,介绍了各变量的操作性定义。在样本选取中,本文以2012年8月份之前在创业板上市的、具有私募股权投资背景的、数据信息完整的138家企业为样本,采取因子分析方法和多元回归模型来验证企业成长性与PE投资回报的关系。第五章为实证结果及分析。本章对所搜集样本进行了实证分析。首先对样本数据进行描述,包括各变量的最大值、最小值、均值和标准差,且对各数值做了相应解释；其次运用因子分析方法对各变量进行因子分析,经旋转后变量综合为盈利能力、偿债能力、营运能力、创新能力、现金流量五个因子,根据各因子相对应的贡献率为权重进行加权求和,得到企业成长性综合评价F；再次针对企业成长性PE投资回报率关系,利用多元回归方程进行实证分析,其中包括对模型拟合度、模型显著性的检验；最后将企业成长性各因子与PE投资回报的实证关系与原假设进行对比,对不成立的假设进行解释说明。第六章为研究结论及相关建议。本章首先介绍了论文研究结论；其次根据研究结论,从PE机构和被投企业两个角度分别提出相关建议；最后针对论文研究局限性进行说明,且提出未来研究展望。通过以上研究,本文得到了如下结论：1、被投企业的企业成长性与PE投资回报具有正向相关性,两者在P<0.1水平下关系显著。2、被投企业营运能力、盈利能力与PE投资回报率为正向关系且关系显著。创新能力、现金流量分别与PE投资回报率呈现正向相关性,但无显著关系。偿债能力与PE投资回报率呈负向相关性,关系不显著。创新能力与PE投资回报率虽为正向关系,但是显著性不明显,究其原因有：一是在中国市场每个行业都存在模仿者,但中国实施的保护知识产权法律制度未达到完善,为这些模仿者进入市场提供了一定的便利性,同时行业内本就存在竞争者以及行业知识的快速更新等,都增加了被投企业的市场风险,进而导致被投企业产品市场占有率的减少,影响到企业利润的获得,间接致使PE机构投资回报降低;二是采用的创新能力指标具有时间滞后性,未能够快速反映企业创新能力,因此经实证验证后,得出被投企业创新能力与PE投资回报关系不显著这一结论。3、我国PE投资行业发展未成熟,PE机构在制定投资决策的过程中,还未建立起一套完整、有效的评估体系来选择目标企业,尤其是在创业板初始高市盈率的驱动下,PE机构为实现短期套利,对目标企业未进行详细评估便决定对企业进行大规模注资,且在注资后也未提供相应的增值服务,以帮助企业进一步成长,因此出现某些PE机构虽投资规模大,但IPO时获得的投资回报反而比较低这一现象。本文的一些学术贡献主要体现在以下几个方面：1、研究内容方面。本文选取中国创业板的上市企业,以其成长性的具体评价指标盈利能力、创新能力、偿债能力、运营能力和现金流量作为研究影响PE投资回报的具体因素,分别进行了因果相关性检验。2、研究结论方面。本文通过实证得出,被投企业的营运能力、盈利能力与PE投资回报率呈正相关性,且两者关系显著。创新能力、偿债能力、现金流量与PE投资回报率无显著相关关系。3、研究方法方面。鉴于企业成长性是一个复杂而系统的评价体系,本文通过因子分析方法,得出了被投企业综合成长性指标,并进一步分别检验了综合成长性与PE投资回报的关系。结果是：被投企业成长性与PE投资回报关系呈显著正向线性关系。本文研究也存在一定的局限性。首先,测量企业成长性需要考虑企业经营在内的各个方面,但是本文考虑到数据的可获得性,以及为了使结果更具客观性,在对企业成长性进行衡量时采用的指标都是定量指标,对于一些定性指标未考虑在内,例如企业信誉、企业员工素质等,因此可能在企业成长性综合指数的测量上存在一定的偏差。其次,在实证研究部分,关于企业成长性与私募股权投资关系方面的研究比较少,还未达到成熟阶段,变量的选择、计量模型的采用、样本数据的收集等都会影响实证研究的结论,因此本文通过实证分析得到的结论可能还需进一步验证。最后,由于刚刚经历过2008年的金融危机,在2009-2012年经济恢复期间,股票市场不景气,使被投企业上市发行价格偏低,最终导致PE机构在IPO时投资收益不如预期,投资回报率降低,这在一定程度上会影响到本文的研究结论。

全文目录

摘要  4-8
Abstract  8-13
1. 导论  13-20
  1.1 研究背景与研究意义  13-16
    1.1.1 问题的提出  13-14
    1.1.2 研究背景  14-15
    1.1.3 研究目的  15-16
    1.1.4 研究意义  16
  1.2 研究内容与结构  16-18
  1.3 研究方法  18-19
  1.4 本文的创新点  19-20
2. 理论基础  20-25
  2.1 相关概念界定  20-21
    2.1.1 企业成长性  20-21
    2.1.2 私募股权投资  21
  2.2 PE投资理论  21-22
  2.3 企业成长理论  22-25
    2.3.1 企业成长周期理论  23-24
    2.3.2 企业创新理论  24-25
3. 文献回顾及假设提出  25-43
  3.1 文献回顾  25-37
    3.1.1 创业板企业成长性评价研究综述  25-29
    3.1.2 影响PE投资回报因素的研究综述  29-34
    3.1.3 创业板企业成长性对PE投资影响因素的研究综述  34-37
  3.2 假设提出及解释  37-43
    3.2.1 关于盈利能力与PE投资回报的关系假设  37-38
    3.2.2 关于资产营运能力与PE投资回报的关系假设  38
    3.2.3 关于偿债能力与PE投资回报的关系假设  38-39
    3.2.4 关于创新能力与PE投资回报的关系假设  39-40
    3.2.5 关于现金流量与PE投资回报的关系假设  40-41
    3.2.6 小结  41-43
4. 变量设计与模型选取  43-50
  4.1 变量操作性定义与衡量  43-48
    4.1.1 因变量的操作性定义与衡量  43
    4.1.2 自变量的操作性定义与衡量  43-45
    4.1.3 控制变量的操作性定义与衡量  45-48
  4.2 模型构建  48
    4.2.1 因子分析法  48
    4.2.2 多元回归方程模型  48
  4.3 样本选取与数据来源  48-50
5. 实证结果及分析  50-63
  5.1 样本总体数据特征  50-53
    5.1.1 样本企业的企业成长性总体变量的基本统计特征  50-52
    5.1.2 样本企业的PE投资回报的基本统计特征  52-53
  5.2 样本数据实证结果  53-63
    5.2.1 样本企业各变量相关性分析  53-54
    5.2.2 样本企业变量因子分析  54-57
    5.2.3 企业成长性与PE投资回报率关系实证分析  57-63
6. 研究结论及相关建议  63-68
  6.1 研究结论  63-64
  6.2 相关建议  64-66
    6.2.1 对PE机构的相关建议  64-65
    6.2.2 对被投企业的建议  65-66
  6.3 本文的局限性和未来展望  66-68
参考文献  68-72
附录  72-74
后记  74-75
致谢  75-76
在读期间科研成果目录  76

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